如何看待再创新高的国家外汇储备(2)

根据华尔街日报和路透社的报道，截至2003年上半年中国共购买了约1217亿美元的美国国债[1]，相当于美国国债总额的3.4%。包括中国在内的外国投资者，共拥有美国国债总额的26%。另外，国际清算银行的一份报告[2]提到，中国在1998-2002年第三季度（不到四年间）共买了700余亿美元的美国机构债券，127亿美元的美国公司债券，以及约250亿美元的美国国债。考虑到在这段期间之前和之后购买的美国机构债券和公司债卷，并假设中国所购买的债券只持有而不转换成其他类型，目前中国外汇储备中至少应该有： ●1217亿美元的美国国债；

●700余亿美元（下限）的美国机构债券； ●127亿美元（下限）的美国公司债券； ●美元之外的其他外币资产。

按照上面不完全的统计，截至2003年上半年末中国外汇储备3465亿美元中有2000亿美元以上的美国债卷：美元储备占外汇储备的60%以上。值得注意的是，中国外汇储备中拥有至少700余亿美元的美国机构债券，主要是Fannie Mae和Freddie Mac的债券，占美国机构

债券总额的4.6%以上。然而到2005年美元储备占外汇储备的数额更达到了惊人的70%，根据美国财政部发布的统计数据，中国人民银行大约持有4500亿美元美国政府部门发行的各种证券和其他的长期金融资产，另外还有可能持有500亿美元的存款和其他的短期头寸——也就说，中国官方的外汇储备中大约有三分之二以上是美元资产。目前，整个亚洲地区每个月购买的外汇资产大约是350亿美元，中国人民银行独自就占了270亿美元。 笔者以为随着时间的推移，这一比例将变得非常的稳定。考虑到一般情况下中央银行资产管理风格的保守性，再注意到中国事实上的近似固定的美元汇率机制，我们认为，短期内找不到中国人民银行突然改变外汇储备资产配置组合的理由。 贸易盈余并不是固定的。然而，即使中国大陆经济体的政府部门不调整目前的外汇储备头寸，令人担忧的是国际贸易盈余的规模不可能总是保持在每个月250-300亿美元的水平上。目前，这个数据的另外一半来自中国的贸易盈余——这样的盈余规模创造了历史最高水平，本质上讲也是本轮周期的顶点。在建设和投资已经开始走下坡路的时候，国内的过剩产能只能会压低产品的价格，在接下来的几个季度里，将会出现价值量上的顶点，但是，从2006年下半年开始，中国大陆的国际贸易盈余将会大幅度下降，即使人民币汇率不发生改变，也会如此。当然，在短时间内，这并不会削弱中国大陆对美元资产的购买能力。

在此同时，资本流入有可能会逐渐减少、或者突然消失。即使中国国际贸易盈余有可能会短时间内大幅度下降，但是相对于近期大规模的“热钱”流入，贸易盈余还是更稳定和容易把握一些的。坦率地讲，正如前面所述笔者不知道为什么这么多的资本流向中国大陆市场？这里不仅仅是因为人民币升值预期这么简单的原因。 面对几乎飙升的中国外汇储备和美国“双赤字”，核心是解决以下几个问题： 一是在大量投机资本已经形成的情况下，应该加大力度调整中国国内的成本价格。在国际商贸交换中，我们的产品“既不能贱卖，也不能贵卖”。目前，应果断制止“大出血式”的廉价交换；而后，逐步扭转当前畸形的发展战略，寻找新的发展道路；要先调整国内成本，那些由政府制订的如招商引资的优惠政策、出口退税率、出口创汇、低环保成本等政策已经到了非改革不可的时候了；除此之外，提高劳动工人的工资也是不容忽视的重要一环。

要想达到这些目的，除了政府主动改革之外，应该借助各种社会力量的推动——如果，我国各种行业协会、工会（甚至以后可能出现的农会）等组织减少了权力依附色彩，成为真正的民间力量，那么，调整国内价格成本，逐步扭转发展战略的目标并非纸上谈兵。 二是依靠美元贬值或亚洲货币升值尚不足以修正美国的赤字问题，或许美国调高利率能够解决部分问题。长期以来美国一直是储蓄不足，意味着它必须吸收数数以万计美元的外资，特别是来自亚洲的资金，以填补其经常帐的亏空。美国的经常帐赤字占其国内生产总值（GDP）的比例高达5.6%，并且还在膨胀，这给全球经济前景蒙上了阴影。 摩根士丹利首席经济学家罗奇表示，“若要通过美元贬值达到（修正赤字）的目的，贬值幅度恐怕要大到难以让人接受的程度。”而且这可能导致美国甚至全球经济的崩溃。迄今为止，外国人还愿意接受美元资产投资的低利率；但是，如果一旦因为贬值他们不再愿意增加他们业已拥有的巨额美元资产，或者外国人抛售美元资产，甚至可能引发金融危机。 三是人民币的升值必须要合理有效，而且要有控制的适当，目前情况下绝对不能完全由市场决定。2006年1月15日央行公布的最新统计数据显示，我国2005年外汇储备余额为8189亿美元，距世界第一外汇储备国日本仅300亿美元之差；而海关总署日前也公布，2005年中国贸易顺差达到1018.8亿美元。在新年伊始，这些统计数据的公布给2006年人民币升值带来更大压力。2006年中国所面临的人民币升值外部压力将比2005年更大，其主要原因是2005年中国贸易顺差很大，同时外汇储备余额也增加很多，这些将使OECD（经济合作发展组织）国家在2006年对中国施加更大压力。

同样2006年1月15日央行还公布了另一个2005年统计数据，即我国城乡居民储蓄存款余

额已突破14万亿元，达141050.99亿元，这是2005年一年内该数据连续跨越的第三个万亿元大关。如此高额的储蓄存款余额，在目前国内投资渠道较少的情况下，由于人民币不能完全自由兑换，而使国内居民对外投资需求被压制，一旦人民币实现自由兑换，这将使人民币面临贬值压力。另外，我国的社会保障系统尚未完善，从2006年1月1日起我国实施了养老金“虚账做实”政策，然而养老金这块窟窿有多大、该如何补法，这也是人民币贬值压力之一。国有商业银行大量的不良资产，尽管采取了成立资产管理公司等市场化手段来消化，但目前为止处理结果尚不尽如人意，这也仍是一个需要填补的窟窿。从这个角度来考虑，中国高额的外汇储备可算是能够拿来用的一点家底。